基于信号理论的中国IPO市场审计师选择实证研究:审计师

　　摘要：本文采用实证的研究方法，以信号传递理论为基础，以2003年至2005年沪深两市A股IPO公司为研究对象，采用Logistic回归模型检验IPO市场审计师选择行为的影响因素，用DFH的IPO价值评估信号模型检验审计师选择行为与IPO价值的关系。研究发现：留存所有权比例较高的IPO公司不倾向于聘请高质量审计师，高声誉承销商倾向于IPO客户选择高质量审计师，由“四大”审计的IPO价值较高。
　　关键词：审计师选择 信号传递 IPO价值
　　
　　一、引言
　　随着我国证券市场不断发展，我国上市公司已有通过聘请高质量大规模的会计师事务所审计，以传递公司质量的信号的倾向。但由于我国的法律环境和证券市场的发展程度与西方国家存在着巨大差异，在此情况下，适合于西方经济条件下的审计师选择信号传递理论在中国是否依然成立，目前尚缺乏充分的证据，我国关于此方面的研究也很少。目前上市公司利用聘请大事务所审计传递企业质量的信号的动机并不强。公司首次公开招股（IPO）为研究审计师选择提供了良好的机会，因为相对于成熟的上市公司，IPO公司的信息不对称问题尤为突出，IPO公司管理当局通过选择大事务所来传递他们关于未来盈利的有利信息的动机也最强。因此，笔者认为研究中国IPO市场审计师选择行为，对改善注册会计师的执业环境，促使上市公司聘请高质量的事务所进行审计，以使外部投资者更好地对公司的价值和前景做出估计都是十分有意义的。本文以信号传递理论为基础，以2003年至2005年沪深两市165家A股IPO公司为研究对象，采用的Logistic回归模型检验IPO市场审计师选择行为的影响因素，用DFH的IPO价值评估信号模型检验审计师选择行为与IPO价值的关系。以此考察审计师选择信息传递理论在我国的适用性，以期能合理的解释IPO公司的审计师选择行为。
　　二、文献综述
　　（ 一 ）国外文献 信号传递理论最初是由美国经济学家迈克尔・斯宾塞（Michael Spence）于1972年提出，并运用于劳动力市场。此后该理论运用于审计领域中，用来解释经理（受托人）与股东、债权人（委托人或利益相关者）之间的信号传递问题：把企业的创办者或经理人作为信号的发送者，股东和债权人作为信号的发送对象，而审计则作为保证信号有效传递的措施和值得信任的信号。Leland 和 Pyle（LP）（1977）的信号模型是最早关于IPO价值评估的信号模型。认为公司的IPO价值是一个和发行公司本身留存所有权比例正相关的函数，只有那些对公司前景非常有信心的发行公司才会承担大部分经营投资风险，这对广大投资者是一个好的信号，投资者将会认同这些公司，对他们的IPO价值有较高的评估。Downes 和 Heinkel（1982）根据LP理论模型，用美国市场的数据进行实证分析，结论支持了LP信号模型。Datar，Feltham 和 Hughes（DFH）（1991）扩展了LP的信号理论模型，研究当企业家试图向投资者传递可信的私人信息时，招股说明书的信息所起的作用。预测随着未来现金流公司特别风险增加，IPO公司更有可能选择高质量审计师，同时维持较低水平的原始股东留存所有权比例。Feltham，Hugles 和 Simunic（1991）以美国1981年的469家新股发行公司为样本，将Downes 和 Heinkel（1982）的方程进行修正检验审计师选择理论，结果与作者的预测并不一致，不能证明公司特别风险和审计师质量相关。认为这个结果反映了审计服务供给方的束缚―潜在的诉讼成本，IPO公司风险的增加加大了诉讼发生的可能性。因此，在美国高质量的事务所需要更高的审计公费来弥补潜在的诉讼和声誉损失。公司将权衡高质量审计师的效益（较少低定价）和成本（高审计公费），这一权衡将导致高风险的客户选择较低质量的审计师。Clarkson 和 Simunic（1994）以多伦多交易市场1984年至1987年174家IPO公司为样本检验加拿大IPO市场审计质量选择。作者认为审计师选择行为要受到供给方和需求方两方面的影响。采用Simunic 和 Stein（1987）的审计师选择模型检验公司特征对审计师选择的影响，然后采用DFH的IPO价值评估信号模型对两种审计师选择行为进行比较。统计结果是在加拿大审计质量的需求和IPO公司特别风险因素正相关，和IPO价值正相关。由于加拿大的诉讼风险要小于美国，所以高声誉审计师避开风险客户的情况要明显少于美国。Firth和Tan （1998）、Lee et al.（2003）也分别通过新加坡和澳大利亚的样本，依据同一模型检验出相同的结果。
　　（ 二 ）国内文献我国关于IPO市场审计师选择的研究文献相对较少，可能因为国内文献似乎更多强调对审计市场监管的作用，而忽视了对审计市场需求的深入分析。李树华（2000）是最早研究我国IPO市场中的审计师选择行为的学者之一，发现1994年后财务健康的IPO公司已有聘请中国“十大”以此传递自己质量更高而值得投资的信号的倾向。特别是资产规模较大，有外资股的IPO公司倾向于聘请中国的“十大”作为主审事务所。吴溪（2002）以中国1997年至1999年110例审计师变更为样本，发现规模较大的上市公司在变更审计师时，更可能选择规模明显大于前任的后任审计师事务所。朱红军、夏立军和陈信元（2004）以2001年至2002年的IPO审计市场为研究对象，通过检验事务所特征与其IPO审计市场份额之间的关系，对我国IPO审计市场的需求特征进行了实证考察。研究发现，IPO审计市场依然缺乏对高质量审计师的需求，却存在着对管制便利、事务所规模和事务所地缘关系的需求。在我国证券市场上，IPO选择事务所的动机主要是为了迎合政府管制以获取股票发行资格，而不是为了向投资者传递公司经营的真实信号。李明辉（2006）研究IPO市场代理成本与审计师选择的关系。作者选取2001年7月10号至2004年6月30日间沪深两市179家IPO公司为研究对象，采取多元回归方法进行研究。研究发现公司规模与是否选择大事务所进行审计有显著正相关关系，管理层持股与是否选择大事务所审计则呈倒U型关系，没有发现公司成长性、负债水平与审计师选择存在显著关系的证据。
　　三、研究设计
　　（ 一 ）研究假设 结合上述文献分析，本文提出假设。
　　公司的留存所有权比例较高表明公司将大部分资产投资于首次公开招股的公司，因为他们对公司前景非常有信心，所以才愿意承担大部分投资经营风险，这对广大投资者是一个好的信号，但是如果留存所有权比例偏小，按照广大投资者常规的思维模式，他们会认为这将是一个不利的信号，为了抵消这种不利信号的影响程度，通常公司在IPO时会雇用高质量的审计师对公司的经营情况和财务预测进行审计，增强公众对IPO的可信度，以此来增加投资者对公司的信心。因此，本文提出研究假设1。
　　假设1：较低留存所有权比例的IPO公司更倾向于选择较高质量审计师
　　西方的研究表明具有较高声誉的承销商会依靠高质量审计师来减少他们持有的未销售股票的风险。大部分由小规模会计师事务所转换为大规模会计师事务所的IPO客户，是想通过高质量审计来增加与高声誉承销商合作的机会，同时，高声誉承销商也倾向于其客户选择高质量审计师来减少自己的承销风险，因为一旦IPO的发行情况不尽如人意，此时，投资者就会首先对承销商的职业操守和专业水准产生怀疑，这将直接影响到承销商在业内的声誉，减少承销商未来的收益。所以，承销商在签订销售合约时，在关注承销收入的同时，也更加关注其客户是否聘请大规模事务所对IPO公司财务报告进行审计。因此，本文提出研究假设2。
　　假设2：较高声誉的承销商更倾向于其IPO客户选择较高质量的审计师
　　不同类型和行业的IPO公司在进行特别风险披露时，由于为了达到发行股票所要求的盈利指标往往进行一些包装，披露的风险因素数量也会有所不同。投资者会根据这些风险因素来决定是否进行投资，对于那些列示风险因素较多的公司，这似乎是一个不利信号，它意味着公司未来经营和投资将要面临的风险较大，未来收益的不确定性也较大，投资者在对这些公司进行投资时会十分谨慎。根据西方信号传递理论，随着公司股票发行风险因素的增加，企业想通过雇用高质量审计师来向公众传递公司的私人信息的动机就更强了。审计质量是一种信号，该“信号”表达了管理当局对未来现金流量的预期，聘请大事务所审计师对财务报告进行审计以表明自己公司高质量，财务报告真实可信，增强投资者信心。因此，本文提出研究假设3。
　　假设3：较高公司特别风险的IPO公司更倾向于选择较高质量的审计师
　　由于公司通过举债筹资的资金与股东提供的资金在经营中发挥同样的作用，所以，股东关心的是全部资本利润率是否超过借入款项的利率，即借入资本的代价。在公司所得的全部资本利润率低于借款利息率时，股东得到的利润就会减少，因为借入资本的多余的利息要用股东所得到的利润份额来弥补。负债水平越高，管理者和股东可以转移的财富的潜在金额就越高，从债权人那里转移财富的动力就越大，就越需要监督。外部审计是降低股东、债权人和管理者之间矛盾的一种机制，所以，凡是影响外部审计降低股东债权人和管理者之间矛盾的客户特点都会对审计需求形成影响。因此，公司负债水平越高，对债权人的掠夺风险就越高，为了让投资者和债权人对公司产生信任感，IPO公司会选择较高质量的审计师对公司进行监督。因此，本文提出研究假设4。
　　假设4：较高负债水平的IPO公司更倾向于选择较高质量的审计师
　　IPO的发行价格一般都低于其以后的市场价格，这叫做定价偏低。低定价的产生主要是由于信息不对称导致投资者、承销商对公司价值评估的不确定。如果大会计师事务所的意见包含的信息更为准确，对公司情况不了解的投资者就能对证券预期回报的分布做出更好的估计。投资者事前不确定性的降低，将反映为愿意支付更高的价格购买该证券。因此，IPO的发行者有动力通过选择有声誉的事务所传递他们关于公司价值的有利的信息，或降低未来盈利的不确定性，从而降低低定价。因此，客户所聘请的事务所的类型能够影响IPO的定价和市场价值。公司IPO过程中雇用审计师的质量是一种信号，具有良好财务状况的公司将雇用高质量的审计师。市场承认这些高质量的审计师，并且相信这些审计师是不会允许自己的名字和低质量发行联系在一起的，因此，公司雇用较高声誉的审计师将带来较高的IPO市场价值。因此，本文提出研究假设5。
　　假设5：较大规模事务所的高质量审计师在招股说明书中出具的报告，将给IPO公司带来较高的股票市场价值
　　（ 二 ）样本选择与数据来源 本文研究样本取自2003年至2005年沪深两市发行A股的IPO公司。公司财务数据来自于CSMAR数据系统，公司招股说明书中披露的风险因素数据由手工收集自金融界网站（www.省略）发表的各IPO公司的招股说明书和上市公告书，关于会计师事务所的数据则来源于中国证监会2001年至2004年发布的《谁审计中国证券市场》研究报告。研究样本中剔除了两家金融业公司和解释变量数据缺失的公司。最终选定的样本公司为165家，其中2003年65家，2004年93家，2005年7家。
　　（ 三 ）模型及变量说明 （1）检验IPO市场审计师选择行为影响因素的模型。本文引用Simunic & Stein（1987）和Clarkson & Simunic（1994）Logistic回归模型检验IPO市场审计师选择行为影响因素。所有的分析过程运用SPSS13.0 软件进行。
　　AUDITOR=β0 +β1INSIDE +β2UND+β3RISK+β4ASSETS+β5ISSUE+β6LEVER+β7GROWTH+β8AGE+ e i
　　审计质量的一个经典的定义是注册会计师在执行审计业务过程中发现并报告错误的联合概率，发现错误与会计师的专业胜任能力有关，报告错误与会计师的职业道德水准（审计的独立性）有关。本文将事务所的规模作为审计质量的代理变量。根据证监会相关标准，本文确定普华永道中天、毕马威华振、德勤华永、安永华明、上海立信长江、岳华、信永中和、北京京都、浙江天健、深圳鹏城为“十大”会计师事务所。设置哑变量AUDITOR，如果IPO公司选择上述“十大”作为主审事务所，则AUDITOR=1，否则，AUDITOR=0。本文的解释变量包括：留存所有权比例（INSIDE）、承销商声誉（UND）、负债水平（LEVER）、公司特别风险因素（RISK）。控制变量包括：公司IPO后规模（ASSETS）、公司成长性（GROWTH）、IPO规模（ISSUE）和经营时间（AGE）。其中，承销商声誉（UND），负债水平（LEVER），公司特别风险因素（RISK）的符号预计为正，而留存所有权比例（INSIDE）的符号预计为负；β0 ：截距；βi ：回归系数；e i ：随机变量。各变量如（表1）所示。（2）DFH检验审计师选择行为的IPO价值评估信号模型。前文SS模型中代表IPO公司特征的解释变量反映了公司特征对审计师选择的影响。但是这并不能完全反映公司选择审计师的动机，因此Datar，Feltham和Hughes（DFH）（1991）建议用IPO价值评估信号模型帮助检验他们关于审计师选择的理论，本文也借鉴这个价值评估信号模型对假设5进行检验。检验过程中，本文将会计师事务所分为“十大”“非十大”和“四大”“非四大”进行检验，同时将结果进行比较。
　　Vi=β0 +β1ALPHA i+β2NASSETSi + ei
　　其中，Vi：表示i公司IPO后股票的市场价值，等于i公司IPO上市首日的收盘价乘以发行量；ALPHAi等于［ln（1-INSIDE）+ INSIDE］；NASSETS i表示公司IPO后账面净资产价值；β0 ：截距；βi ：回归系数；e i ：随机变量。
　　四、实证结果分析
　　（ 一 ）模型1Logistic回归结果与分析本文在进行Logistic回归时，对所有自变量采用强制进入（Enter）策略，变量全部进入回归方程。经过检验可以发现，模型在0.05水平上显著，Cox & Snell R2和 Nagelkerke R2分别为0.288和0.377，正确率为78.18%，方程拟合度一般。Wald是判定一个变量是否应该包含在模型中的重要指标，考虑每个自变量在回归方程中的重要性，可以直接比较Wald统计量的大小（或sig.值）， Wald统计量大者（或sig.值小者）显著性高，也就更重要。（表2）可以看出，审计师选择与留存所有权比例、承销商声誉、公司特别风险因素存在显著相关关系（sig.=0.05），而与公司IPO后规模、IPO规模、负债水平、公司成长性、经营时间关系不显著。留存所有权比例与是否选择大会计师事务所之间存在显著负相关关系，假设1得到支持。承销商声誉与是否选择大会计师事务所之间存在显著正相关关系，与本文预测相一致，假设2得到支持。公司特别风险因素与是否选择大会计师事务所之间存在显著负相关关系，假设3未能得到支持。负债水平与是否选择大会计师事务所之间存在正相关关系，但并不显著，因此，未能支持假设4。公司IPO后规模和公司成长性与审计师质量选择成正相关关系，而经营时间和IPO规模与审计师选择呈负相关关系，但都不显著。
　　（ 二 ）模型二检验结果与分析 模型二回归检验结果如（表2）和（表3）所示，“十大”“非十大”和“四大”“非四大”R2值分别是0.934、0.985和0.835、0.982，均接近于1，方程的拟合程度较好。（表3）中， β0都为正值，没有显著性；β1都为正值，但“十大”“非十大”显著性不同；β2都为正值，且均显著性较高。（表4）中，β0都为正值，“四大”显著性较高；β1都为正值，“四大”显著相关，但“非四大”无显著性；β2都为正值，且均显著相关。（表3）和（表4）中ALPHA两组样本均值误差显著，NASSETS的均值误差不显著。（表3）“十大”的β1和β2值均小于“非十大”的 β1和β2值，因此，选择“十大”的IPO价值并不比选择“非十大”高。但（表4）“四大”的β1和β2值均大于“非四大”的 β1和β2值，选择“四大” 的IPO价值比选择“非四大”的高。因此，在按“四大” 和“非四大”对样本分类进行检验时，IPO公司选择大规模事务所的高质量审计师将给IPO公司带来较高的股票市场价值，假设5得到支持。
　　五、 结论
　　综上分析，本文做如下总结：第一，留存所有权比例较高的IPO公司不倾向于聘请高质量审计师。我国的国有股、境内法人股所占的比重较高，社会公众股股东所占比例较少。首先，国有股一股独大的股权结构使上市公司的财务报表会明显地带有倾向于国有大股东的迹象，这时候国有大股东不倾向于选择大规模事务所。其次，法人股股东很容易获得公司的内部信息，没有必要通过上市公司向外发布的财务信息来了解上市公司的经营状况，对其财务报表的可靠程度也就失去了监督的动力。因此，聘请高质量审计师的动力也就越来越不足。第二，高声誉承销商倾向于IPO客户选择高质量审计师。在中国IPO市场上，一方面，较高声誉的会计师事务所能为承销商提供更多的关于财务数据的保证，这些财务数据是发行价格得以确定的基础，从而减少了承销商自己搜寻的信息成本，同时，由于最有名的事务所被认为有“深口袋” ，所以证券承销商相信潜在的诉讼损失将减轻。另一方面，与较高声誉的事务所联系的IPO对投资者更有吸引力，导致IP0更加便于销售，承销商的承销委托风险将会降低，发行公司的承销费用也将较低。因此，IPO公司往往会在股票承销商的督促下聘请大事务所作为主审对公司进行审计。第三，由“四大”审计的IPO价值较高。本文用中国IPO市场数据来检验Datar，Feltham和Hughes（DFH）（1991）IPO价值评估信号模型发现，选择“四大”的公司其IPO市场价值要高于“非四大”的IPO市场价值，而当我们用“十大”和“非十大”进行检验时，结果并不明显。这说明在中国IPO市场上，投资者更相信国际“四大”的审计质量，他们认为著名大事务所的声誉是在长期执业过程中逐渐建立起来的，大事务所能提供高质量的审计服务，能更有效的监督合伙人的行为，IPO公司聘请高质量审计师的行为本身就是一个有利的信号，表明公司IPO质量较高，投资者将得到较好的未来收益。同时，结果表明中国国内的大事务所在传递IPO价值时的作用不如国际四大合作所。第四，影响审计师选择的其他因素。实验的结果表明，IPO公司风险越大，越不会选择高质量会计师事务所进行审计；负债水平与是否选择大会计师事务所之间存在正相关关系，但并不显著；公司IPO后规模、IPO规模、公司成长性都与审计师选择成正相关关系，而经营时间与审计师选择成负相关关系，但检验结果都不显著。
　　本文在以下方面有一定的特色与创新：首先，国内在研究IPO市场审计师选择问题时，多采用规范研究，为数不多的实证研究也仅从代理理论的角度对此问题进行研究。本文运用信号理论研究中国的审计师选择行为，同时考察审计师选择与IPO价值的关系。其次，本文借鉴国外对IPO市场审计师选择的研究方法，结合中国国情，选取中国IPO公司数据，在修正西方审计师选择信号模型的基础上进行实证研究。本文实证分析的样本期间仅限于2003年-2005年，缺乏更长时期的数据，这在一定程度上制约了本章实证研究结论的普遍适用性。本文考察审计师选择时主要以“十大”和“非十大”来区别IPO公司对审计质量的选择，并未考虑到审计市场存在着地区分割现象，因此，未将其考虑在内可能影响研究结论的严谨性，这也是有待进一步研究的方向。
　　
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　　（编辑 聂慧丽）