我国货币供给的内生性分析
时间：2020-12-23 08:07:33 来源：柠檬阅读网 本文已影响 人 
(包头财经学校，内蒙古 包头 014010)
摘 要：
文章从基础货币的投放渠道分析了我国货币供给的内生性，得出外汇占款的被动投 放已成为影响我国货币供给的主要因素，进而成为影响我国货币政策有效性的一个重要原因 。并针对我国货币供给的内生性较强的问题，提出了相应的解决办法。
关键词：货币供给内生性；
外汇占款；
利率
中图分类号：F820.3 文献标识码：A 文章编号：1007—6921(2008)15—0031—02
中央银行通过调节基础货币的数量来数倍地扩张或收缩货币供应量，从而使中央银行能够间 接地调控货币供应量。然而由于我国基础货币的内生性不断增强，央行对货币供给的调控能 力不断减弱。
中央银行主要通过三种渠道投放基础货币：国外净资产、对金融机构的债权和对政府的债权 。近年来中国的国外净资产在货币供应中的比重一直呈上升态势。其中影响国外净资产变化 的主要因素是外汇储备，它直接影响货币供应量。一般而言，外汇储备是央行在银行间外汇 市场上外汇供大于求时买入外汇而形成的。由于央行买入外汇必须投放等值的人民币(即外 汇占款)，因此，外汇储备的高速增长意味着外汇占款在高速增加，也意味着央行被动投放 的基础货币在高速增加。
统计资料表明，截至2006年第三季度，央行通过外汇占款方式投 放的基础货币已占基础货币投放总量的116.3％，外汇占款几乎已成为基础货币投放的唯一 渠道，并呈现出“货币发行美元化”的怪现象，货币政策所具有的自主性由此势必大打折扣 。中国人民银行2007年1月15日发布消息称，到2006年底中国外汇储备余额突破万亿美元大 关，达到10 663亿美元，全年外汇储备增加2 473亿美元。外汇储备超过日本荣列全球外储 榜单首位。
伴随着央行针对外汇储备增加而不断对冲人民币，流动性的扩张引起了近年国内通货膨 胀压力的加大。按照正常逻辑，货币当局完全可以启动利率机制通过加息完成对市场的调控 ，但如果一旦加息，又势必提高人民币的升值预期，进而吸引更多的外汇流入。尽管在过去 一年中中国央行连续进行两次加息操作，但这主要不是利率机制的自动性相机抉择，而是因 为美国央行已经把基本利率提升到5.25％，并高出中国央行基本利率水平的三个百分点。然 而，美国经济增长如今已经见顶，加息过程已结束，如果美国为了应付未来可能出现的经济 衰退而进入减息过程，中国即便在今后一段时间仍处在经济过热阶段，可能也将因为防止外 汇过度流入而不得不减息，中国的货币政策就会由此而丧失其独立性。需要指出的是，我国 外汇储备中70％是美元资产，而美元已经完全跌入到一个漫长的颓废通道之中，中国国民财 富由此可能遭遇折损与流失的厄运。
中央银行为了控制基础货币供应规模，不得不进行对冲性操作，以吸纳过多的基础货币。我 国央行可采用的货币政策工具主要为收回对商业银行的再贷款和公开市场操作。1998年以前 ，收回对国有商业银行的再贷款是对冲外汇占款的主要方式。近年来，由于中央银行再贷款 余额占央行可运用资产的比例已从1993年的75%下降到2003年的17%，通过收回再贷款来对冲 外汇占款的操作空间已非常狭小了。同时，再贷款还要取决于政策性金融机构经营需要以及 央行调节货币供应量结构的安排，采用收回再贷款作为对冲工具受到诸多限制。
2002年，央行加大了公开市场操作回笼基础货币的力度，全年共回笼货币2 467.5亿元，200 3 年又通过公开市场操作净回笼货币2 694亿元。但由于我国国债市场规模较小，且国债主要 为 长期国债，短期品种很少，公开市场业务缺乏载体，因此当前利用公开市场操作对冲外汇占 款主要是依靠发行中央银行票据来实现，最近三年来，央行票据余额差不多每年翻番。截至 2006年9月份，在流动性总体仍然宽松、市场预期相对平稳的情况下，中国人民银行进一步 加大公开市场对冲操作力度，每周平均发行央行票据超过1 000亿元。第三季度，中国人民 银行共发行央行票据8 162亿元，9月末央行票据余额为30 780亿元。前三季度，通过人民币 公开市场操作净回笼基础货币6 450亿元。然而，中央银行票据成本较高，随着票据累计发 行额的不断提高,票据发行不仅要面对“对冲”外汇占款的压力,还要面临票据到期带来的压 力及利息支出的压力，其发行规模的可持续性也受到较大限制。
可见外汇储备的增加导致外汇占款的剧增，导致我国货币政策对外汇储备的依赖性加大，基 础货币的内生性增强。因此中央银行无法对基础货币实施即时有效的控制，降低了货币政策 的独立性，同时也使我国货币政策的稳定性基础受到破坏。
1 积极稳妥地推进利率市场化改革
利率市场化改革有利于提高货币政策的传导效果。首先，以货币供应量作为我国货币政策中 介目标的有效性一直受到质疑，随着市场经济的快速发展，中国货币供给的内生性日益增强 ，借鉴国际经验结合中国国情改革现有货币目标框架，渐进导入以利率为主要工具和传导机 制的通货膨胀目标框架对于提高中国货币政策的有效性是十分必要的；
其次，对信贷配给的 分析表明，利率管制不利于商业银行确定最优的贷款利率，使贷款供给保持最大最优的规模 。在管制利率体制下利率外生性强化了货币供给的内生性，我国货币供给呈现强内生性的特 点。利率市场化与货币供给内生性弱化是相辅相成的过程，提高我国货币政策的有效性必须 与构建和完善我国的市场利率机制，弱化我国货币供给内生性结合起来。
利率市场化是一个国家金融深化的质的标志，在我国利率市场化改革渐趋深入，改革步伐不 断加快的背景之下，利率变动及其所带来的市场反应将对货币供给产生深刻的影响。在继银 行间同业拆借市场以及债券市场利率市场化改革之后，2003 年以来中国人民银行加快了放 松利率浮动的改革实践，希望逐步培育乃至最终赋予商业银行完全自主的定价权。2004 年1 0 月29 日人民银行决定不再设定金融机构（不含城乡信用社）人民币贷款利率上限，浮动 下限为基准利率的0.9 倍，同时允许金融机构对人民币存款利率下浮，这标志着我国利率市 场化改革已经实现了贷款利率管下限，存款利率管上限的阶段性目标。通过深化经济体制改 革还原经济行为主体的市场化地位，赋予银行更大的定价自主权，逐渐消除货币供给的强内 生性特点是解除货币政策的传导梗阻问题的关键。
进一步推进利率市场化改革，要着重考虑以下几点：推动货币市场的进一步规范发展，深化 银行体系的改革，积极培育资本市场。利率市场化是深化金融改革促进金融发展的必然选择 ，利率市场化为货币政策的制定与执行提供了新的外部环境，这必然涉及货币政策工具传导 路径的相应变化，随着我国利率市场化改革的不断深入，如何构造我国未来的货币政策框架 体系是亟待以后深入研究的问题。
2 增强人民币汇率政策的灵活性，以缓解外汇储备压力
2005年7月21日我国确立了以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇 率制度。2005年7月汇率改革以来至2006年9月末，人民币对美元汇率累计升值 4.65％，人 民币汇率弹性增强。更加灵活的汇率制度将为外汇占款增加导致的基础货币的被动投放提供 良好的解决途径，从而提高我国货币政策的独立性和有效性。按照新人民币汇率制度的要求 ，在不断完善有管理的浮动汇率制度体系的基础上，经国务院批准，中国人民银行有序放宽 了外汇管理。
今后应进一步完善有管理的浮动汇率制度，按照主动性、可控性、渐进性的原则，完善人民 币汇率形成机制改革、发展外汇市场和改进外汇管理，有序推进各项改革：第一，进一步发 挥市场供求在汇率形成中的基础性作用，逐步提高人民币汇率的灵活性，保持人民币汇率在 合理、均衡水平上的基本稳定。第二，着力促进外汇市场发展，完善外汇市场风险计量和风 险分担机制，促进市场结构和交易方式复合化发展，增强金融机构自主定价能力和风险控制 能力，鼓励金融机构在控制风险的前提下积极进行金融创新，为企业、居民提供更加丰富的 避险产品，拓宽市场投资渠道。第三，变“藏汇于国”为“藏汇于民”。逐步放宽国家相关 持有和使用外汇的政策限制，从以国家持有外汇为主转向以民间持有与使用外汇为主。第四 ，合理改善对外贸易状况。首先要调整“奖出限入”的贸易取向，不断优化进出口贸易结构 。一方面，可以限制高耗能、高污染和资源性产品出口， 另一方面要减少对进口的限制， 增加先进技术和设备进口。同时要调整引进外资策略，将引资的政策重点转移到提高资本质 量和效益上来。第五，改进外汇管理，进一步促进货物和服务贸易便利化，逐步由经常项目 强制结售汇制度向意愿结售汇制度过渡，创造有利于企业“走出去”的外汇管理政策环境。
第六，抓紧完善短期资本跨境流动监测、预警体系，维护国家金融稳定和金融安全，促进国 际收支基本平衡。完善有管理的浮动汇率制度，逐步实现人民币资本项目可兑换。以上这些 措施可以缓解我国巨额外汇储备的压力。
3 加大公开市场操作的力度和灵活性，与其他货币政策相互配合、统筹协调，以提 高公开市场操作的主动性
公开市场操作是近些年来我国用得最多的货币政策工具。中央银行以公开市场操作为主,对 冲外汇占款,调节商业银行流动性。但由于我国国债市场不够发达,公开市场操作一直面临操 作对象不够的问题。因此,除发行中央银行票据外,还需要大力发展其他可用于公开市场操作 的工具，同时扩大交易对象，加大公开市场操作的力度。
另外，由于我国经济处于转轨时期，宏观经济运行的复杂性对我国货币政策提出了挑战，要 加强对基础货币总量的调控，灵活调节商业银行的流动性，有效引导货币市场和债券市场利 率，公开市场操作必须与其他货币政策工具如再贴现和窗口指导等，相互配合、统筹协调， 才能实现货币政策目标。
4 进一步完善货币供应量的统计口径
随着金融市场的发展，尤其是加入世贸组织后，外资银行的大量涌入，将会带来更多的金融 创新，新的金融工具将不断推出，货币供应量的层次将越来越复杂，因此必须合理界定和调 整货币供应量的层次和各自的统计范围，以适应货币调控的需要。我国现有的货币供应量统 计中，遗漏了两项内容：一是国内金融机构外汇存款；
二是外资金融机构存款。加入世界贸 易组织后，随着外资银行业务量的扩大，这两项内容之和占国内全部金融业务量的比重会越 来越大。目前可以考虑先将国内金融机构外汇存款和外资金融机构存款纳入M2。
5 加快发展货币市场，建立统一的债券市场体系
我国债券市场存在交易主体单一，国债期限结构不合理等问题，制约了债券市场的流动性， 阻碍了整个货币市场的发展。因此应逐步扩大银行间债券市场的交易主体；
并增加短期国债 的发行，为银行间债券市场提供流通工具；
打通银行间债券市场与交易所国债市场；
最后在 适当的时机开办债券远期交易和国债期货交易。
［参考文献］
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［4］ 宋玮，黄燕芬我国利率市场化改革与货币供给内生性弱化之关联性分析［R ］第二届中国金融学年会，2005，(10).
［5］ 2006年第三季度中国货币政策执行报告［R］http://www.pbc.gov.cn.
［6］ 2006年第二季度中国货币政策执行报告附录［EB］http://www.pbc.gov.cn.
