EVA\会计利润与企业价值_EVA企业价值
时间：2018-12-23 12:45:55 来源：柠檬阅读网 本文已影响 人 
摘要：EVA评价指标可以准确地反映企业价值创造的实际状况，促使经营者更加注重企业的长期发展，从而实现企业价值最大化。本文明确了EVA本土化计量模型构建中的具体问题，并实证分析EVA、会计利润与企业价值之间的相关性，证明EVA指标在我国应用的有效性。
关键词：EVA 业绩评价 价值相关性 实证研究
如何科学有效地评价企业的经营业绩、建立相关激励机制一直是理论界和实务界所共同关注的问题。以会计利润为核心的传统业绩评价指标，由于缺失股权资本成本的考虑，考核指标仅限于销售规模、会计利润、资产收益等财务指标，从而造成了会计利润与企业实际创造价值之间的差异。企业财务目标，根本上说是最大程度地增加股东财富，因此建立基于EVA的业绩评价指标体系，充分考虑全部资本的资本成本因素，以更加客观真实地评价企业经济效益，这对我国企业建立现代企业管理制度和提高公司治理水平有着重大的意义。
一、文献综述
(一)国外文献 1890年英国学者艾尔费雷德・马歇尔(Alfred Marshall)在其《经济学原理》一书中提出：只有在净利润基础上减掉投入资本以现行利率计算的利息，才能获得实际意义上的利润。20世纪90年代，美国思腾思特(Stern-Stewart)管理咨询公司注册了EVA业绩评价指标，并一直从事EVA的推广、应用和咨询工作。陈(Chen，1997)、多德(Dodd，1997)研究了会计指标(每股收益、资产收益率、权益收益率)、剩余收益以及各种不同的且与EVA相关的指标在解释股票收益方面的能力，结果表明EVA指标在解释股票收益方面比其他会计指标有更好的表现。Stem Stewart公司(1998)调查了EVA应用超过5年的66家客户企业，并对每个EVA企业选取了一个规模相似的同行业非EVA企业，对这样两个样本组(EVA企业组和非EVA企业组)的比较分析表明，应用EVA的企业在5年内比同行业竞争者多创造了49％的股票市值财富。
(二)国内文献 国内在EVA方面的实证研究不多，比较有代表性的有刘力、宋志毅(1999)选取了1993年以前在上海证券交易所上市的30家公司，近似计算了它们的EVA和REVA，通过这两个指标和净资产收益率指标同超额收益的相关性来考察它们的价值相关性，研究结果未能证实EVA和REVA指标比净资产收益率这一传统指标更具价值相关性。王化成、程小可、佟岩(2004)构建价值相关性模型，选取1998―2001年上市公司的EVA数据，进行了相对关联研究与增量关联研究。基于水平与变化模型的实证检验结果显示：在相对信息含量方面，EVA没有表现出明显的优于传统收益指标(净利润)的特性；在增量信息含量方面，EVA显示了一定的增量价值相关性，但这种增量效应不是十分显著。李洪、张德明、曹秀英、张学岷(2006)选取454家沪市A股上市公司为样本，研究表明，EVA与传统绩效指标及其主成分指标的相对排序显著相关，并且可互为因果构建统计模型，这说明用EVA衡量公司绩效，是科学有效的。EVA正式引入中国是在2001年，Stem-Stewart公司在上海设立了分公司。2001年9月，Stem-Stewart中国分公司在国内《财经》杂志上发布了基于EVA评价的中国上市公司价值创造排行榜，引起了相当的轰动。其后，青岛啤酒、中化国际、上海宝钢、东风汽车等一些知名企业先后成为Stem-Stewart公司的客户，率先启动EVA的价值管理模式，更有一批勇敢的中国企业在完全没有Stem-Stewart公司提供咨询的背景下开始了EVA激励模式的实践，如TCL集团、许继集团、华为技术公司、中国移动、中兴通讯、春兰集团等。随着EVA管理模式在企业渗透，资金成本意识的加强，大多实践企业的EVA都得到了提高。2007年北京首次进行EVA考核试点，北京市属国企老总的责任书引入了一个新的考核指标：经济增加值。这标志着EVA价值管理模式在我国发展又上了一个新台阶。
本文通过EVA本土化计量模型的设计，以房地产行业上市公司为样本，计算得出EVA数据，从实证角度出发，分析EVA、会计我国上市公司业绩的解释力，考察我国企业价值创造的现实情况，并为我国企业建立合适的业绩评价指标提出对策和建议。
二、研究设计
(一)研究假设 在国外已经有大量实证研究证明EVA和MVA是高度相关的，而在我国，研究EVA的结果却不尽相同。因此要在我国推行EVA业绩评价模式，检验EVA指标是否与企业价值相关，对MVA的解释能力是否会优于传统的会计业绩评价指标就显得至关重要。本研究的所做的假设是：
假设1：EVA与企业价值(MVA)存在显著的正相关关系
EVA考虑了权益资本的成本，并进行了相应的会计调整，消除了现行会计制度下存在的会计扭曲，从而EVA体现了企业在某个时期创造或损坏了的财富价值量，真正成为股东所定义的利润。所以，本研究假设EVA与企业价值存在显著的正相关关系
假设2：EVA对于企业价值(MVA)的解释能力要优于会计利润
传统的业绩评价指标往往以会计利润为基础，而会计利润只考虑债务成本而不考虑权益资本的成本。因此基于会计利润计算出来的一系列相关的业绩评价指标也不能体现股权资本成本，从而不能真实反映企业价值。从理论上说EVA比传统业绩评价指标更能解释企业价值。因此假设EVA对于企业价值的解释能力要优于传统的业绩评价指标。
(二)模型构建 本文以市场增加值(MVA)替代企业价值，通过比较各自变量对企业价值的影响程度确定其价值相关性，从而检验EVA在实际应用中的有效性。我们构建以下以下线形模型：MVA=a1+β1xi+εi；
其中，xi分别是EVA和会计利润NP。对此模型的参数，采用的统计分析软件SPSS进行估计与检验。
(三)指标选择 传统业绩评价指标都是建立在会计利润基础之上，会计利润容易受会计政策选择影响，可能会导致人为的会计操纵。EVA虽然也以会计利润作基础数据来源，但在计算时针对会计利润会进行一系列必要的调整，以消除会计政策选择造成的扭曲性影响，也就是说EVA首先必须进行本土化调整，以此来评价企业，才能真实反映企业创造价值的能力。一般意义上的EVA是税后净营业利润(NOPAT)减去该企业所占用的资产资本成本后的余额，用公式可表示为：
EVA=NOPAT-Kw×WACC
EVA的定义公式很简单，EVA的计算结果取决于三个基本变量：税后净营业利润(NOPAT)、资本占用(WACC)和加权平均资本成本率(KW)。Stern-Stewart公司提出的针对GAAP的调整事项高达160余项，所有这些调整都有利于EVA的改进，使之更准确地反映公司创造价值的情况。但过多的调整会使EVA的计算变得非常复杂，不利于经营者理解和掌握。在计算EVA时，尽可能的顾及简单易行并综合考虑成本和收益来进行相关指标的调整。本文在计算EVA时主要的调整项目如下：财务费用项目、营业外收支项目和补贴 收入项目、会计准备项目、递延税金项目、商誉摊销项目。按照上述EVA的计算原理和调整项目，本文构建的EVA计量公式如下：
税后净营业利润=税后净利润+少数股东损益+{财务费用+(营业外支出－营业外收入)－补贴收入+各项会计准备金增加额之和+商誉摊销额+(已摊销的研发费用－应摊销的研发费用)}×(1－税率)+递延所得税负债增加额－递延所得税资产增加额
资本占用=平均资产总额－平均无息流动负债－平均在建工程+平均各项会计准备金余额之和+平均商誉摊销额+平均递延所得税负债余额－平均递延所得税资产余额+(累计营业外支出－累计营业外收入－累计补贴收入)×(1－税率)+未摊销研发费
平均无息流动负债=平均流动负债－平均短期借款－平均一年内到期的长期负债
加权平均资本成本率=(债务资本成本率×债务占总资本比例)×(1－所得税税率)+(股权资本成本率×股权占总资本比例)
债务资本=平均短期借款+平均一年内到期的长期负债+平均长期负债
股权资本=资本占用－债务资本
由于资本成本率反映了投资者对投入资本的最低回报要求，本文在确定EVA计量模型时所用资本成本率具体考虑如下：第一，债务资本成本率。我国上市公司的负债主要是银行贷款，因此可以以银行贷款利率作为债务资本成本。我国上市公司的短期债务占总债务的90％以上，由于我国的银行贷款利率尚未放开，不同公司贷款利率基本相同。因此，可用中国人民银行公布的一年期流动资金贷款利率作为税前债务资本成本，并根据央行每年调息情况加权平均。本文实证分析所用数据，2004年取值为5.36％，2005年取值为5.58％，2006年取值为5.88％。第二，股权资本成本率。本文建议采用资本资产定价模型(CAPM)计算股权资本成本率，公式如：Re=Rf+Bem×MRP。其中：Rf为零风险回报率，一般可以当年发行的记账式国债的平均票面利率为参照，以发行额为权数计算得出，2004年取值为4.36％，2005年取值为2.91％，2006年取值为2.62％；Beta表示的是一个较长时间段的系统风险指数，是企业的单体运营风险相对于整个市场风险的一个风险系数。通常整个市场上的Beta值定义为1.0，大于1.0的Beta值表示公司的股价要比股市整体的波动更为剧烈，因此风险也较大。反之，Beta值定义小于1.0的公司，说明波动要弱于股市整体，风险也相应较小。在计算股权资本成本时。Beta值可以不用建模型计算得到，可以直接通过有关数据库获得，如《锐思数据库》(http：／／wwwl.省略)；MPR为资本市场整体预期回报率溢值(称为市场风险溢价)，股票市场的预期回报和零风险回报率之差。美国最常用的风险溢价平均为6％，但清华大学杜胜利认为，由于我国金融市场中可供选择的投资品种比较少，投资者对股票投资的风险溢价要求比美国低，因此目前考虑将我国的市场风险溢价定为4％。同时他也认为这个数值也含有主观判断的成分，但不管选取什么数值，对研究，如经济附加值指标对股价变化的反映能力，上市公司、行业之间的对比等均无影响。所以，本文选择4％的风险溢价来计算股权资本成本率。
(四)样本选取 本研究以选取了2004年、2005年、2006年三年的沪深两地房地产A股上市公司为样本，在样本选取中剔除了数据不全的样本。经过筛选，2004年选择了102家(其中沪市58家，深市44家)、2005年选择了101家(其中沪市58家，深市43家)、2006年选择了106家(其中沪市62家，深市44家)。依据所设计的EVA计量模型得到EVA数据，通过建立统计模型进行相关分析和回归分析，对我国上市公司EVA指标与企业价值的相关性进行实证研究，以检验EVA指标在我国应用的有效性。
(五)数据来源 本文基础数据来源于上市公司年度报告，总市值是指2004年、2005年、2006年年末总股数与当年年末收盘价格的乘积，实证分析中涉及的EVA数据，通过前面所建立EVA计量模型，利用上市公司对外披露的年报及其他相关数据，进行分析整理后计算得到。
三、实证结果分析
(一)统计性分析 从(表1)、(表2)可知，在绩效性质的反映上，会计利润与EVA存在差异。2004年、2005年和2006年的会计利润的结果显示，80％以上的的样本公司是“盈利”的，但EVA结果则显示，在考虑股权资本成本的情况下，2004年、2005年、2006年分别只有30％左右的公司在创造价值，公司整体创造价值的能力较差。2004年盈利样本公司为88家，占总样本公司86％，实现净利润总额为41.9214亿元；但创造的EVA为负的41.589亿元，创造价值的样本公司只有24家，占总样本公司24％。2005年盈利样本公司为84家，占总样本公司83％，实现净利润总额为44.6085亿元；但创造的EVA为负的45.111亿元，创造价值的样本公司只有29家，占总样本公司29％。2006年盈利样本公司为97家，占总样本公司91％，实现净利润总额为104.01亿元；但创造的EVA为26.6317亿元，创造价值的样本公司只有40家，占总样本公司38％。2006年创造价值的样本公司较有明显增加，与2005年相比，EVA总额净增加71.7427元。在绩效水平的反映上，两者也存差别。用会计利润计算的资本利润率2004年、2005年和2006年分别为1.6509％、1.6414％、3.0343％，而用EVA反映的资本EVA率为－1.6379％、－1.6598％和0.7768％，两者反映的资本效率偏差较大。
(二)相关性分析 EVA、会计利润与企业价值相关性分析可从以下方面进行：
(1)指标的选取。在实证研究中，大多数学者都用股票收益或者市场增加值作为企业价值的变量。如：乔华、张双全(2001)和郭家虎、崔文娟(2004)等研究者以市场增加值(MVA)替代企业价值；胡继之、吕一凡(2000)等研究者以股票收益替代企业价值。本文用市场价格(总市值)与账面价值(总投入资本)的差额――市场增加值(MVA)作为企业价值的变量，用EVA作为反映公司经营业绩的的变量指标，用会计利润(NP)作为反映公司经营传统业绩评价指标。变量定义与计算方法如下：
EVA=税后净营业利润－资本成本=税后净营业利润－资本总额×加权平均资本成本
MVA=总市值－总投入资本
总市值=年度12月31日每股收盘价×总股数
总投入资本=资本占用
(三)回归分析 本文建立价值相关模型，利用2004年、2005年、2006年样本公司数据进行回归分析变量与MVA的相关性，回归结果见(表3)。2004年、2005年、2006年EVA、NP与MVA的相关性都通过T检验，NP与MVA存在正相性关，相关系数分别为43.5％、45.1％、88.7％，相关很高；EVA与MVA存在正相性关，相关系数分别为31％、45.8％、77.8％，相关性也很高，假设1成立。EVA对MVA的解释程度分别为9.6％、21％、和60.8％，NP对MVA的解释程度分别为18.9％、20.3％和78.7％，这说明EVA、NP对MVA指标的解释程度都很大，但NP比EVA对MVA的解释程度要略高点，否定假设2。
四、建议与启示
(一)建议 构建完善的业绩考核体系，对企业的经营业绩进行科学的考核，是促使企业加强和改善管理、提高企业竞争能力的有力举措。与传统的业绩考核体系相比，以EVA为核心构建新的业绩考核体系将大大改进传统的考核方法，有利于实现企业做大做强的目标。实施EVA考核是一项系统工作，需要一个长期持久的过程。有关部门应当考虑国情、行业特点和企业的实际情况，制定一个EVA的计量标准，以建立起适合中国国情的EVA考核体系，改革上市公司信息制度，考虑在上市公司的年报中披露一定的EVA相关信息，引导企业重视价值管理。
(二)启示 本文在研究过程中，发现业绩评价指标问题还是值得以后深入研究。前文分析了EVA指标在企业价值的准确评定上比传统业绩评价指标有明显优越性，但在实证分析中，EVA指标与企业价值的相关性又并没有表现出比会计利润更高的相关性，在国外EVA已充分证实与企业价值的高度相关性，相关程度美国高达0.8，日本也达到了0.7，同年中国市场的相关性只有0.1。前文的实证分析2004年―2006年样本公司EVA与MVA的相关性分别只有31％、45.8％、77.8％，与国外的市场还是有距离。是否是由于EVA并不适用于所有的行业，还是现行的中国资本市场的不完善所导致的，这都有待于进一步的研究。
