营运资金管理绩效分析_营运资金管理效率与公司经营绩效分析
时间：2018-12-23 12:48:49 来源：柠檬阅读网 本文已影响 人 
摘要：本文以沪深两市2001年&2006年上市公司为样本，分析了营运资金管理效率与公司绩效的相关性。研究发现：现金周期与公司经营绩效负相关，但与托宾Q值正相关；应收账款周转期、存货周转期及应付账款周转期均与公司经营绩效负相关。在此基础上，结合我国转型经济的特殊环境，对应付账款周转期与公司经营绩效的负相关关系做出分析和解释。
关键词：营运资金 现金周期 公司经营绩效
一、引言
营运资金管理是公司财务管理的重要组成部分，与公司价值创造和财务管理目标紧密相关。因营运资金管理不善而导致的破产倒闭案例已屡见不鲜，2003年美国有着100多年历史的Kmart申请了破产保护。2004年在中国运营8年之久的普尔斯马特轰然倒下。而Dell、Wal-mart等世界著名跨国公司谈到成功经验时，都提及其先进的营运资金管理理念和模式。近年来，提高营运资金管理效率正逐步成为国内外企业关注的重心之一。虽然我国上市公司也呈现出现金周期逐步缩减的趋势见(图1)，但平均水平仍远远超过国外食业，营运资金管理水平还有待进一步提高。
二、文献综述
(一)国外文献 许多学者和机构都关注营运资金管理问题。较短现金周期是否有利于企业的盈利性，是一个需要实证检验的问题(Shin等，1998)。现有实证检验的结果不尽相同：Kamath(1989)、Shin等(1998)发现净营业周期与盈利性及股票投资回报之间存在显著负相关关系。但Soenen(1993)并没有发现两者间的一致性关系，仅发现了行业因素的影响。JOSe等(1996)、Deleof(2003)、Lazaridis等(2006)分别以美国(1974-1993年)、比利时(1992-1996年)、雅典股票市场(2001-2004年)公司为样本，研究现金周期(CCC)与公司绩效的相关性，认为CCC与公司绩效负相关。而对于CCC各组成部分与绩效的相关性，Deloof、Lazaridis等认为，应收账款周转期与绩效显著负相关；存货周转期与绩效的负相关性在比利时市场较为显著，在雅典市场不显著；但应付账款周转期在雅典市场与绩效显著正相关，在比利时市场两者却显著负相关。
(二)国内文献 我国对营运资金管理效率与盈利性关系的研究较少。辜玉璞(2006)以沪深两市1995年至2004年146家制造业上市公司为样本，发现现金周期和公司盈利能力负相关。赵旭等(2003)进一步指出两者的负相关对产业因素反映敏感，而且积极的流动性管理战略有助于提高上市公司的经营绩效，但并不能提升上市公司的市场价值。
三、研究设计
(一)研究假设借鉴已有研究成果，本文提出如下假设：营运资金的周转期应该适度，过长或过短都会影响企业的经营绩效。现金周期越长，营运活动占用的资金就越多，机会成本、管理费用和相应的坏账风险就会上升。同时，公司对外部资本的依赖性增加，又会导致融资成本的相应上升。但现金周期过短又会增加企业经营风险。就平均水平而言，目前我国企业的现金周期明显超长，缩短现金周期带来的边际收益大于边际成本，最终导致企业经营绩效的上升。因此，本文假设：
假设1：现金周期与公司经营绩效负相关
应收账款周转期反映企业年度内应收账款转为现金和偿还短期债务的能力。放宽周转期会增加销售，但同时也会带来机会成本、坏账损失和收账费用等成本的上涨。与国外企业相比，我国企业的应收账款周转期过长，放宽应收账款信用期所带来的边际销售增量将会递减，而相应的边际成本费用则会上升，最终会导致企业经营绩效的下降。因此，本文假设：
假设2：应收账款周转期与公司经营绩效负相关
存货周转期反映企业库存管理的水平，随着信息技术、第三方物流、供应链管理技术的提高，在保证供货稳定性的同时也使加速存货流转成为可能。在技术和管理方式不断创新的现实环境下，加速存货流转带来的边际收益必然会增加。因此，本文假设：
假设3：存货周转期与公司经营绩效负相关
应付账款是利用商业信用进行生产经营的融资方式，延迟应付账款的支付可以节约资金成本，提高获利能力。但若存在现金折扣，延期支付会因失去折扣而增加资金成本，同时延期支付也会损害与供应商的关系。已有研究表明。应付账款周转期与公司绩效负相关(Deloof,2003)，而且在资本市场欠发达的国家(包括我国)，股票和债券的直接融资受到一定程度的制约，银行贷款和商业信用仍是极具吸引力的筹资渠道，企业利用供应商提供的非正式贷款来融资不断增长，造成上游客户的资金周转困难。如果企业能适当加速还款，必然会增加供应链上游企业的积极性，增强企业信誉、提高供应链的鲁棒性。可见，我国企业边际应付账款支付期的缩减将会带来边际收益的更高增长。此外，企业为了降低收账风险，往往给予较高的现金折于口比例。鉴于上述分析，本文假设：
假设4：应付账款周转期与公司经营绩效负相关
(二)样本选取与数据来源本文选取2001年至2006年沪深两市上市公司为样本，为研究行业差异性，选取具有代表性的制造业和批发零售业作为研究子样本。初始样本中剔除了数据缺失、金融保险业、财务状况异常、资产负债率大于1、年度销售增长率超过5、各周转期绝对值大于1000的异常上市公司。最后得到总体样本6190个，其中制造业和批发零售业上市公司分别为3645个和427个，各占总体样本的58.89％和6.90％，与制造业和批发零售业上市公司占总上市公司的比例57.42％和7.01％十分接近，说明样本分布较均匀，剔除部分极值后对样本影响不大。本文研究所用数据主要来源于CSMAR数据库、万德数据库、上市公司资讯网、巨潮资讯及中国证监会网站等。
(三)模型设计和变量定义本文采用OLS多元回归分析，建立如下模型：
模型l：CROA=β0+β1CCC+β2LNSALE+β3LEV+β4CROWTH+βD200t+ε
模型2：TQ=β0+β1CCC+β2LNASSET+β3LEV+β4GROWTH+β5OCFA+β6DPS+β7LARGEST+ε
模型3：CROA=β0+β1X+β2LNSALE+β3LEV+β4GROWTH+ε
本文以主营业务资产收益率(cROA)作为反映公司经营绩效的核心指标。同时由于会计指标受会计准则、会计程序选择等因素的影响，有时会与市场指标存在较大偏差。因此，本文用托宾Q值作为公司价值的衡量指标，主要变量计量详见(表1)，并选取如下控制变量：规模(LNSALE)、财务杠杆(LEV)、销售增长率(GROWYH)、单位资产经营现金流(0CFA)、每股股利(DPs)及第一大股东持股比率(LARGEST)等。同时引入年度哑变量，分别用D200t(t=1，2，3，4，5)表示。此外，模型3中的x分别表示应收账款周转期(DSO)、存货周转期(DIO)和应付账款周转期(DPO)。
四、实证分析
(一)相关性分析 通过Pearson相关分析发现，CCC与CROA、 TQ以及DSO、DIO、DPOL：：JCROA的相关系数均为负值，且在1％的统计水平上通过了显著性检验，初步证明了本文的假设。
(二)模型1的回归分析 对全行业、制造业及批发零售业样本公司，模型1调整后的R2分别为13.60％、12.45％和22.84％，且都在1％的显著性水平上通过了F检验。从(表2)可以发现：(I)营运资金管理效率与公司经营绩效显著负相关，验证了假设1。其中全行业总体样本检验结果表明：现金周期延长或缩短100天，CROA降低或提高0.52％，这与国内外学者的研究结果基本相似。制造业和批发零售业的子样本检验也得到了相同的结果，只是制造业的系数较批发零售业稍大。(2)控制变量中，公司规模、公司增长能力与公司经营绩效显著正相关。财务杠杆与公司经营绩效显著负相关。
(三)模型2的回归分析本文采用2006年的样本公司对模型2进行回归分析发现见(表3)：(1)对全行业总体样本，现金周期与托宾Q值正相关，且每延长或缩短100天，托宾Q值将提高或降低1.93％；(2)制造业子样本检验也得到了相同结果；但批发零售业未通过显著性检验。这与赵旭、胡运生(2003)的研究结论基本一致。本文认为，有效的营运资金管理之所以无法提高公司价值，是因为我国上市公司中缺少一种O比率套利机制，其根源在于我国股权分置、股票不能全流通的特殊制度背景。
(四)模型3的回归分析通过模型3的实证检验发现(见表4)，全行业及两个子样本模型均在1％的显著性水平上通过了F检验。(1)总体样本的应收账款周转期在1％的统计水平上与公司经营绩效(CROA)显著负相关，且其延长或缩短100天，CROA将降低或提高1.37％，制造业子样本检验也得到了相同的结果；但批发零售业现金周期的系数未通过显著性检验。因为批发零售业主要采用现金收款方式，只有较少的应收款项，从而使得假设2不适用于批发零售业样本公司。(2)总体样本的存货周转期与公司财务绩效显著负相关，且每延长或缩短100天，绩效将降低或提高1.06％，验证了假设3。子样本检验结果相似，只是批发零售业的系数较制造业稍大。(3)总体样本的应付账款周转期与公司财务绩效显著负相关，且每延长或缩短100天，绩效将降低或提高2.28％，验证了假设4。子样本检验结果相似，但制造业的系数较批发零售业稍大。
五、结论
本文通过对沪深两市上市公司营运资金管理效率与公司经营绩效关系的实证分析后发现：(1)我国上市公司的营运资金管理效率与其主营业务资产收益率负相关，但与其托宾Q值正相关。即缩短现金周期可以提高企业的获利能力，但不能提升企业价值。(2)应收账款周转期、存货周转期及应付账款周转期均与主营业务资产收益率呈负相关关系。但批发零售业应收账款周转期与绩效的负相关性未通过显著性检验。
(编辑 虹云)
