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    股票期权是什么 [股票期权]

    时间:2018-12-23 12:40:54 来源:柠檬阅读网 本文已影响 柠檬阅读网手机站

      摘要:独立董事制度是公司治理结构的重要组成部分,但由于独立董事薪酬激励不足,独立董事制度并没有起到应有的效果。西方国家将股票期权运用于独立董事薪酬激励,为我国独立董事激励的研究提供了思路。本文从合理性分析、简单博弈分析和激励效应分析入手,阐述了独立董事股票期权实施的合理性和必要性,以期为完善我国独立董事制度提供参考。
      关键词:股票期权 独立董事 薪酬激励
      
      上市公司独立董事制度起源于20世纪30年代的美国,自20世纪90年代以来,独立董事制度作为改善公司治理机制的重要措施,受到了西方发达国家的普遍重视。2001年证监会正式发布了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》,规定上市公司董事会成员中应当至少包括三分之一独立董事。这标志着我国正式引入了独立董事制度。由于我国独立董事薪酬激励不足,独立董事制度并没有起到应有的效果。西方国家成功地将股票期权运用到独立董事薪酬激励,取得了很好的效果。为我国独立董事激励的研究提供了思路。
      
      一、文献综述
      
      (一)国外文献综述 Jensen&MeCkling(1976)、Lipton&LorCh(1992)和Jensen(1993)提出要让独立董事持股。RobertMonks(1995)指出,单纯外部人的身份并不能保证“独立性”,要切实代表股东的利益,独立董事必须分享那些利益,也就是说他必须自己也是股东。Shivdasani(1993)发现接管目标企业的独立董事的持股量低于没有被称为接管目标企业的董事持股量,因此推断出独立董事持股量有利于提高监督效率。Hermalin和WeisbaCh(1998)认为,独立董事的工作积极性与其持有公司股票的数量正相关。MCLaUghlin&C0(1994)调查发现,独立董事持有较多普通股的公司,其业绩往往优于那些非管理者董事仅持有少量公司股票的公司。Kaplan(1994)的实证研究表明,持有股权对公司的经营业绩具有激励效应。Bhagat和BlaCk(1999,1998)发现,独立董事个人拥有的股票数量与公司业绩之间存在显著的关系,独立董事持有本公司股票的增加有助于提高企业绩效。独立董事持股数量与CEO的更换频率正相关。MerCk等(1998)的研究表明:以托宾Q值衡量的公司绩效与董事会成员拥有的股权数量正相关,这说明独立董事拥有股权与企业经营业绩有一定的关系。MeyerPearl(1997)调查发现,200家美国最大的公司中,有88%的公司在给予独立董事的报酬中包括股票,其具体形式有完全价值授予股票、递延股份、限制股票和股票期权。其中,最为普遍的是完全价值授予股票和股票期权。Yemark(2003)的调查发现,在他所调查的样本公司中,年度聘用金的平均值为69435美元,其中权益性报酬占到了62%(股票期权占40%,股票占22%)。股票期权在其中发挥着比股票更重要的作用。Hambrieh~JaCkson(2000)研究也表明,业绩较好公司的独立董事比业绩较差公司的独立董事享有更多的股权形式的激励。
      
      (二)国内文献综述 刘星、高云成、米旭名(2002)认为,尽管目前我国上市公司尚不具备实施股票期权的条件,但独立董事的薪酬制度实行津贴与股票期权相结合的办法应是一个方向。王磊(2006)也认为,现代企业理论和国外实践证明,股权激励对于改善公司治理结构、降低代理成本、提升管理效率、增强公司凝聚力和市场竞争力等方面起到非常积极的作用。李英、魏巍(2010)认为独立董事的固定津贴的激励是短期的,而期权具有长期激励的作用,所以我过独立董事的紧贴中应该逐步引入股票期权。周俊霞(2007)针对目前上市公司独立董事的待遇问题,提出采取固定报酬和其他激励措施相结合的模式,其他激励措施可以采用给予少量股票或股权的激励,使他们不只是以“顾问”的身份,而是以“主人”的身份参与上市公司的决策。李湛(2007)也提出,当前我国上市公司应对独立董事采取津贴和股票期权等相结合的薪酬激励方法。吴立扬、董娟(2004)对独立董事股票期权激励进行分析,并指出独立董事股票期权制度是解决我国独立董事激励不足、作用发挥不充分等问题的一项有益尝试,其计划的合理设计和有效实施对我国独立董事制度作用的发挥和上市公司法人治理结构的完善有重要意义。综上所述,独立董事股票期权制度在国外已有不少成功的案例,但对于我国目前公司治理结构不完善的情况下,股票期权是否可以应用、以及如何应用于独立董事薪酬激励制度是一个值得探讨的问题。
      
      二、股票期权激励分析
      
      (一)股票期权的经济学解释 股票期权制度产生于美国,指上市公司授予激励对象在未来一定期限内以预先确定的价格和条件购买本公司一定数量股份的权利。公司给予授予对象的既不是现金报酬,也不是股票本身,而是一种可以以某种优惠条件购买该公司股票的权力,是一种长期激励机制。当市场价格有利于期权的买方时,他可以宣布执行期权,从而获得价差;当市场价格不利于期权的买方时,他也可以放弃执行期权,其损失仅仅为期权费支付。这种投资工具被引入企业经营机制后,在改善公司治理机制、防止企业经理人员短期行为、促进企业发展等方面起到了一定的激励作用。
      (1)委托――代理理论与股票期权激励。委托――代理理论把两权分离现代企业中的所有者与经营者的关系理解为一种契约关系,也就是委托――代理关系。在委托――代理关系下信息是不对称的,代理人比委托人更了解自己的才能,更了解自己的工作努力程度,从而导致契约的不完全性,代理人在最大限度地增进自身效用时可能做出不利于委托人的行为,这种风险被称作“道德风险”。克服和防止代NA的道德风险行为,关键是处理信息不对称问题。经济学家Jensen和MeCking(1976,1979)认为,委托人必须给予代理人适当的激励来减少他们之间的利益差距和花费一定的监控成本来限制代理人偏离正道的活动。具体来说:委托人只能通过剩余索取权(股票期权)的分享形成激励机制,将代理人的努力诱导出来,从而克服偷懒行为;而且,因为期权收益最大化要求公司股价最大化。这时独立董事的目标函数与股东的目标函数达到了内在的一致,减少了代理人机会主义行为和委托人对其进行监督的成本。由此可见,股票期权使代理人与委托人的利益联系到了一起,有利于降低激励成本和代理成本,利用激励性股票期权制度可以很好地予以解决。
      (2)人力资本产权理论与股票期权激励。人力资本产权理论认为,人力资本作为一种资本,收益不应该是作为劳动报酬的工资,而应该是产权,所以人力资本在企业中要拥有产权,即不仅要拥有企业的剩余控制权,还要享有企业的剩余索取权。传统经济理论中只承认物质资本产权,而不承认人力资本产权。因此,资金所有者可以获得企业创造的利润,人力资本所有者却只能得到劳动工资。随着社会进入知识经济时代,人力资本的重要性日益凸现,企业的要素结构发生了重大的变化,除了资本投入与劳动投入之外,技术投入与管理投入的份额大大增加。这表明,人力资本和物质资本、技术等一样是非常重要的生产要素,而且是最具有能动性的一种要素,从而为股票期 权激励机制提供了理论支持。股票期权激励制度充分考虑了人力资本的产权特性,并将其结合到企业制度的选择之中,以期权形式让独立董事获得了企业剩余索取权,实现了报酬激励与所有权激励的双重功能,是对其人力资本的认可和肯定。股票期权有着其它长期激励工具无法比拟的优点,使得代理人的目标函数与股东的目标函数更加接近,减少代理人的机会主义行为及对其监督的成本。
      
      三、独立董事股票期权制度分析
      
      (一)合理性分析 独立董事能否积极、有效地开展工作,除了公司治理结构本身和声誉激励外,利益机制也发挥着重要作用。独立董事股票期权制度将独立董事利益与上市公司利益联系到一起,让独立董事持有股份成为企业的小股东,这样他才能真正站在小股东的立场上。独立董事股票期权制度激励独立董事更加关注企业的长期持续发展,从而可以比较有效地克服传统激励机制中独立董事的短期行为。独立董事股票期权计划的激励逻辑是:所有者提供股票期权激励,独立董事受到预期收益刺激努力工作,实现企业价值最大化,企业股价上升,独立董事行权期权获得收益。(虽然独立董事的首要职责不是对公司利益负责,但在此我们假设,独立董事的努力工作和公司业绩正相关。)整个逻辑过程如(图1)所示:有效的激励就是充分调动主体的积极性,使其行为的收益或收益预期与其活动的数量和质量,也可以说与其努力程度一致。从图1可以看出,在股票期权激励逻辑的作用下,通过分批持续授予期权激励以及剩余索取权共享可以不断地取得上市公司、股东和独立董事三赢的局面――企业业绩提高,股价上升和独立董事行权获利。而在国外众多的成功实践中,独立董事股票期权计划在激励独立董事、减少代理成本、改善治理结构、保护中小股东权益方面所表现出来的巨大优越性,已经说明了在激励逻辑下股票期权的激励意义。如此可见,由于独立董事本身就是中小股东的一份子,股票期权使独立董事的报酬与公司的长远利益相结合。独立董事要想获得期权收益,只能努力改善公司治理结构,保护中小股东利益,克服独立董事的短视行为,不断提高上市公司的股票价格。
      
      (二)简单博弈模型分析 委托人(股东)和代理人(独立董事)之间的关系是一个长期动态、重复博弈的过程,只有双方达到均衡状态才能使两者的效用最大化。独立董事在根本上是剩余索取者的代理人,与股东之间同样存在代理问题。解决代理问题的根本在于是否存在一个合理的激励补偿机制,使得代理人的利益和委托人的利益尽可能的一致,最大限度地保证委托人的利益。股票期权使独立董事的收入成为公司利润(价值)的函数,委托人(股东)与代理人(独立董事)之间的目标函数趋于一致,将委托人的利益与代理人的利益紧密结合,从而有效降低代理成本,股票期权的长期激励将促使独立董事努力工作,并达到双赢的均衡状态。下面通过建立公司所有者和独立董事之间的博弈模型来分析他们之间的长期合作关系。
      (1)模型建立。假设1:参与人有两个:所有者和独立董事;假设2:所有者有两种选择:激励和不激励;独立董事有两种选择:工作努力和工作不努力;假设3:独立董事不努力工作不会受到惩罚(此处忽略约束问题)。那么支付矩阵。
      其中,U1-C1表示所有者在双方行动为(激励,努力)时得到的支付,U1表示所有者的效用,C1表示所有者实际激励的成本;U2-C2表示独立董事在双方行动为(激励,努力)时得到的支付,U2表示独立董事得到的效用,C2表示独立董事支付的成本;C3表示所有者在双行动为(激励,不努力)时实行激励的成本;U3表示独立董事在双方行动为(激励,不努力)时得到的效用;U4表示所有者在双方行动为(不激励,努力)时得到的效用;C4表示独立董事在双方行动为(不激励,努力)时付出的成本。(U1,U2,U3,U4,C1,C2,C3,C4均大于0)
      纳什均衡为:
      当Ul-C1≤U4,U2-C2≤U3时,纳什均衡为:(不激励,不努力);
      当U1-Cl≤U4,U2-C2≥U3时,纳什均衡为:(不激励,不努力);
      当U1-C1≥U4,U2-C2≤U3时,纳什均衡为:(不激励,不努力);
      当U1-C1≥U4,U2-C2≥U3时,有两个纯策略纳什均衡为:
      (激励,努力),(不激励,不努力)
      在第4种情形下,因为U1-C1≥U4>0,U2-C2≥U3>0,对所有者和独立董事双方来讲,选择(激励,努力)都是上策,而选择(不激励,不努力)都是下策,在没有其他替代机会可选的情况下,理智的博弈者只有选择(激励,努力),而不会因比较U1-C1,U2-C2大小产生不满因素而放弃获益的机会,因此本博弈虽有两个纳什均衡,却只有―个确定性的解:(激励,努力),双方得益分别是:(U1-C1,U2-C2)。
      (2)股票期权与独立董事努力博弈分析。股票期权作为激励方式的一种,能有效提高独立董事努力程度。假设在实行股票期权激励时,双方行动为(激励,不努力)时,由于独立董事利益受到侵害的可能性增大,从而产生一种附加机会成本,其得到的支付由U3变成U3-C5。其中,C5表示独立董事未得到股票期权而附加的机会成本。则原两人博弈变成单人博弈,博弈模型退化为一个向量,如(图3)所示。当所有者未实行激励时,实现纳什均衡(激励,努力)的条件为:U1-C1≥U4,且U2-C2≥U3,在实行股票期权这种激励之后,实现纳什均衡(激励,努力)的条件由U2-C2≥U3,且U1-C1≥U4变成U2-C2≥U3-C5,且Ul-C1≥U4,因U3>U3-C5,因此独立董事选择努力的条件变弱了,其经济意义表示独立董事选择“努力”的可能性增大了。从以上分析可以看出,股票期权具有明显的激励性。在上述博弈中,作为“理性人”的独立董事,只有选择努力才能实现个人利益最大化。股票期权可以通过产权纽带提高独立董事对公司利益的关切度,提高工作的努力程度,保证所有者和独立董事双方的利益。
      
      (三)激励效应分析 作为长期激励方式的独立董事股票期权制度,可以使得上市公司、股东、独立董事达到三方“共赢”的效果。对独立董事股票期权的简要效应分析如(图4)所示(行权股票来源于增发)。(图4)中P0为股东持有股票的原始价格,P1为赠予股票期权时的股票市场价格(假设行权价格采用等现值法,则P1等于行权价格),P2为股票价格进一步增长后的价格,Q1为公司原有股票数,Q2-Q1为公司赠予的股票期权数。则实行股票期权激励前公司的市场价值:M1=P1・Q1…(1);实行股票期权激励后的公司的市场价值:M2=P2・Q2=M+(P2-P1)・Q1+P1・(Q2-Q1)+(P2-P1)・(Q2-Q1)…(2);公司增大的市场价值是由三部分构成:(P2-P1)・Ql即四边形P2M1NIP1的面积为股东股票价格增长中得到的收益,P1・(Q2-Q1)即四边形NIN2Q2Q1的面积为独立董事行权时须向公司所支付的股票约定价值,(P2-P1)・(Q2-Q1)即四边形M1M2N2N1的面积为行权人行权后得到的收益,来自于股票价格的增长。可见,股票期权激励不损害股东及公司原有利益,不是对公司全部利益部分的分割,而仅仅 是对新的利益增长部分的分割。而这种激励的大小可以通过期权的行权价格和期权的数量或比例的调整来确定。
      
      四、结论
      
      综上所述,股票期权在激励独立董事方面有很强的作用,但由于独立董事职责的特殊性,为保持其独立性的特征可以采取固定报酬和股票期权相结合的方式。固定报酬包括津贴、车马费、会议费等,这些短期激励可以解决独立董事的履职成本;而股票期权具有长期激励的优点,给予独立董事适当合理的股份,不仅不会影响他们的独立性,反而能更好调动他们代表和维护中小股东利益的积极性,更加有效地履行其应尽的职责。如果我国要实施独立董事股票期权制度,还需要注意一下问题:首先,独立性是保证独立董事履行其职责的关键因素,而股票期权的实施可能会使独立董事对企业产生依赖性,丧失其独立性的特征。因此,独立董事股票期权的实施,要将独立董事与内部董事和高级管理人员的股票期权计划方案加以区别,核心问题在于要合理地界定持有的股份额度。其次,独立董事股票期权授予对象的问题,只有出色履行其职责的独立董事才能成为股票期权的授予对象。也就是说,独立董事股票期权的授予必须建立在严格的绩效考评基础之上,这就需要引入独立董事绩效评价体系。笔者建议,由独立董事协会组织独立董事本人及其他独立董事、任职公司的其他董事和高管人员、社会公众和独立董事协会三方来对独立董事进行评价。在绩效指标体系设计的时候,也要注意财务指标与非财务指标的结合,当然此处,非财务指标应占有绝对的比重。最后,因为股票期权是一种新的金融工具,所以要完善股票期权实施的法律环境。目前我国尚没有人也一部类似于美国内税务法则的国家法律涉及到股票期权制度的基本构架与实施细则,也缺乏类似于美国证券交易法中关于股票期权与交易的法律条款,因此我国要加快《公司法》、《证券法》、《合同法》等法律框架的制定。
      
      参考文献:
      [1]吴立扬、董娟:《独立董事股票期权激励研究》,《武汉理工大学学报》2004年第10期。
      [2]陈晓红、黄勇:《独立董事报酬水平和薪酬结构设计分析》,《证券市场导报》2006年第5期。
      [3]李英、魏巍:《论上市公司独立董事激励机制》,《财会通讯》2010年第2期。
      [4]李洪、刘星:《经理股票期权与经理人员努力的博弈分析》,《重庆大学学报》2002年第3期。
      
      (编辑 聂慧丽)

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